事件:桃李面包公布2017年一季报,报告期内公司共实现营业收入8.2亿元、利润总额0.9亿元、归属母公司净利润0.71亿元,同比增长23.88%、-15.44%、-13.83%;每股收益0.16元,同比减少11.11%;销售净利率为8.69%,同比下降3.8%,净利润率下降幅度较大,低于市场预期。 投资要点: 1、费用水平显著提高,收入增长利润减少。一季度公司营业收入8.2亿元,同比增长23.88%;毛利2.84亿元,同比增长21.99%;营业利润0.85亿元,同比减少19.25%。毛利率34.66%,同比下降0.54%,幅度有限。收入和毛利保持了较快的增长速度,引起业绩下滑的主要原因是费用大幅度增长引起的费用水平提高。 一季度,销售市场扩大销售增加造成销售费用同比增长56.24%,导致销售费用率同比上升4.07%,达到19.66%。同时公司规模扩大引起人工成本增加,造成管理费用同比增长33.09%,导致管理费用率同比上升0.21%,达到3.11%。利息收入同比减少67.91%,使得财务收益同比下降0.1%。毛利率下降和费用水平的显著提高,导致公司净利率水平降至8.69%,同比下降3.8%。2、加快全国网点布局,继续推进渠道扩张公司渠道方面采用直营与经销相结合的销售模式,已经在全国建立起超过15万个零售终端。近期公司继续推进渠道细化和下沉,不断加大在东北、西北、西南等市场的投入。去年公司相继在江苏、山东、武汉新设子公司,在合肥、广西、长沙、福州、厦门、南昌设立孙公司,随着这些分支机构开始运营,将进一步推进公司在当地市场的拓展。3、不断推出新品,稳步建设产能公司的核心产品,桃李品牌的面包及糕点保持了稳步增长。原有明星产品奶棒、醇熟等的销售持续稳步增长,焙软吐司等新品也实现了较高的增长速度。公司的月饼和粽子虽然目前收入和利润贡献较小,但是其中部分畅销品种增长较快,发展潜力较大。 公司仍在稳步推进产能建设。去年,设计产能0.9万吨的石家庄生产基地建设完工。目前,年产能0.87万吨的天津友福食品项目和年产能1.9万吨的“重庆烘焙食品生产基地项目”正在按计划推进。沈阳桃李面包系列产品生产基地、大连桃李厂房二期建设项目、武汉桃李烘焙食品生产项目也已经开始。 4、盈利预测 公司通过稳步扩张产能和建设全国范围的渠道网络实现了快速扩张。新建设产能能够解决公司产能紧张的问题,但是新产能转固带来的折旧短期内对公司成本有一定影响。渠道网络的规模不断扩张,同时不断细化和下沉,也需要公司加大各种资源的投入,从而引起费用的增长。成本费用因素短期内对公司的业绩造成了一定压力。中长期内,随着新产能和渠道作用的充分发挥,成本费用压力将逐步消解。 此次一季报业绩低于市场预期,对股价股价必将产生一定压力,也可能扭转市场对公司业绩的预期。但公司渠道、产品的布局长期向好趋势不变,短期需等待市场对公司形成新的预期。我们预计2017年~2018年EPS分别为1.14、1.47元/股,给予“持有”评级,目标价40元。 5、风险提示 市场竞争加剧,成本上升,盈利能力继续下滑,食品安全问题。

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